高盛最新报告指出，对冲基金刚刚完成自2016年有统计以来最大的“科技撤退”，但在创纪录的减持之后，主力科技股仓位竟仍高高悬在五年来的第90百分位……

高盛主经纪业务最新数据显示，对冲基金正以至少十年来最快的速度削减科技股风险敞口。截至上周四的五个交易日，科技板块净卖出占相关持仓的比例创下高盛2016年开始统计以来的最高纪录。与此同时，半导体成为卖盘最集中的领域，反映此前高度集中的人工智能（AI）交易正在经历明显的仓位调整。

这轮撤离恰逢全球科技股大幅回调。纳斯达克100指数上周累计下跌5.5%，创2025年4月以来最差单周表现；费城半导体指数累计下跌约11.4%，连续八个交易日收低。高盛周一的TMT销售报告指出，半导体及半导体设备板块贡献了美国科技股净卖出金额的57%，显示投资者正在集中降低AI硬件领域的风险敞口。

不过，抛售规模创下纪录，并不意味着对冲基金已经全面退出科技股。高盛数据显示，科技板块在其全球主经纪业务账簿中的净配置比例仍处于过去五年的较高水平。这意味着，科技股既经历了历史罕见的减仓，也仍然是部分基金投资组合中的重要持仓。

多头减仓主导卖盘，基金业绩承受压力

高盛周一发布的《What Matters Today》报告进一步揭示了本轮卖盘的内部结构。科技股不仅是此前一周全球净卖出金额最多的板块，净卖出占敞口的比例也创下统计纪录。在科技板块内部，多头卖出的规模约为空头卖出的4.7倍，说明减仓并非完全依靠增加空头头寸，而是伴随着大量已有多头仓位的实际出售。

从全球市场来看，这轮减仓覆盖了多个主要地区，其中亚洲新兴市场和北美贡献了最多的净卖出金额。高盛上周四的主经纪业务报告记录，截至10月14日收盘，全球股票净卖出流量达到过去一年分布的负2.1个标准差；而周一公布的周度统计显示，全球股票净卖出流量约为负2个标准差，多头卖出规模约为空头卖出的2.6倍。两组数据对应不同统计区间，但共同反映基金集中降低方向性风险的行为。

在随后公布的周度数据中，全球基本面多空策略基金上周下跌2.7%，其中阿尔法贡献为负1.1%，创7月以来最差单周表现。相关基金年内仍保持正收益，但此前积累的业绩优势已经明显收窄，反映拥挤交易逆转对专业投资组合产生的冲击。

值得注意的是，风险敞口下降，并不等于基金整体杠杆水平同步降低。

高盛周一的仓位报告显示，全球基本面多空策略基金净杠杆下降4.2个百分点至48.6%，创一年低点；全球主经纪业务整体账簿的净杠杆则降至72.7%。然而，后者的总杠杆反而上升3个百分点至311.7%，仍处于过去一年分布的第79百分位。

这种分化说明，基金虽然减少了对股市单边上涨的风险暴露，但多空两端的持仓规模并未同步收缩。高盛指出，自7月底以来，对冲基金净风险敞口的下降主要来自增加空头，而非系统性卖出全部多头仓位。最近一周多头出售明显加速，与此前数月通过增加空头降低净敞口，是两个不同阶段的仓位变化。

减仓创纪录，为何科技股持仓仍处高位？

高盛主经纪账簿的另一组数据揭示了科技股交易中看似矛盾的现象。截至最新周度统计，科技板块占高盛全球主经纪账簿净配置的23.5%，位于过去五年分布的第90百分位。然而，相对于MSCI全球指数，该账簿对科技板块的配置又低了8.4个百分点。

这两项指标并不冲突。前者衡量科技股在基金自身投资组合中的历史配置水平，后者衡量其相对市场基准的配置程度。科技股长期上涨、在全球主要股票指数中的权重提高后，即便对冲基金保持相对较高的科技股持仓，也可能表现为低于基准指数的配置水平。

因此，科技板块的净卖出达到历史极端水平，更多说明基金近期调整仓位的速度异常剧烈，并不能直接推导出科技股持仓已经降至历史低位。

与此同时，不同投资者之间的资金流向出现明显分歧。高盛周一的《Positioning Mondays》报告显示，在10月12日至16日的一周内，近95亿美元流入杠杆型股票ETF，创其数据集中的单周最高纪录。其中，三倍做多半导体ETF——SOXL吸引约70亿美元资金流入，占同期杠杆ETF净流入的约74%；三倍做多纳斯达克100指数的TQQQ则获得约13亿美元净流入。

这意味着，当部分对冲基金集中削减科技股风险时，杠杆型ETF市场仍出现大量逢低买入资金。

衍生品市场则显示出另一种情绪。高盛统计，上周五美国芝加哥期权交易所指数看跌期权成交量达到533万张，为2015年以来最高单日水平；同日VIX期货成交量达到此前20日平均水平的3.6倍。科技股下跌已促使投资者显著增加对更广泛股市下行风险的防范。

这些资金流向反映出市场内部的分歧：部分专业投资者正在削减敞口并增加保护，另一些投资者则利用回调增加杠杆多头。两股力量同时存在，也使单日价格反弹难以成为判断整体资金态度的充分依据。

AI交易逻辑发生变化

此次科技股调整的另一个特点，是投资者关注的问题正在从短期股价和业绩预期，转向人工智能基础设施投资的长期经济回报。

高盛周一TMT专家销售报告指出，此前市场普遍关注AI计算需求能够增长多快，而近期讨论逐渐集中于融资来源、资金成本和投资资本回报率。多数受访投资者仍认为AI计算需求保持良好，但开始重新评估相关企业能否在较高融资成本下持续扩大资本开支。

信用市场的变化进一步放大了这一担忧。高盛指出，AI相关企业的信用利差已经明显扩大，部分AI基础设施公司的融资成本正在上升。对依赖债务融资的企业而言，即使算力需求继续增长，如果资金成本上升速度超过项目预期回报率的改善幅度，其股权估值仍可能受到压制。

经历上周集中抛售后，美股科技股于周一出现反弹。纳斯达克综合指数收涨1.11%，费城半导体指数上涨2.5%，结束此前连续八个交易日的跌势。部分此前跌幅较大的AI及半导体股票重新吸引买盘，反映短期卖压有所缓和。

不过，这轮反弹仍需放在此前大幅下跌的背景下观察。费城半导体指数单周跌幅超过11%，即便星期一上涨2.5%，也尚未收复前一周的大部分损失。与此同时，周一美国10年期国债收益率升至约5.14%，说明科技股价格回升并不意味着融资成本压力已经消失。

市场关注的下一项重要变量，是本周美国科技企业的季度财报。投资者将重点观察Meta Platforms（META）、特斯拉（TSLA）等公司的业绩及展望，特别是AI相关资本开支能否转化为收入、利润及现金流增长。巴克莱研究主管Ajay Rajadhyaksha认为，科技股财报对市场至关重要，但在价格走势仍然脆弱的情况下，需要谨慎看待风险资产。